I buoni risultati trimestrali, le basse aspettative inflazionistiche e la previsione che la BCE manterrà bassi i tassi d’interesse ancora a lungo per supportare la ripresa economica, hanno fatto sì che la domanda di corporate bond restasse abbastanza forte in Europa.
Questo non significa che i mercati delle obbligazioni corporate europee non siano stati intaccati. I titoli che hanno maggiormente risentito delle preoccupazioni per il debito sovrano sono stati, senza sorpresa, quelli delle aziende greche e portoghesi, i cui utili provengono principalmente da attività domestiche. Mi sembra chiaro che queste aziende continueranno a subire le pressioni del mercato per l’incertezza sugli utili, l’innalzamento delle tasse e le continue speculazioni sull’uscita di alcune nazioni dall’Euro. Tutto questo potrebbe riflettersi in un allargamento degli spread dei corporate bond greci e portoghesi rispetto agli equivalenti titoli governativi privi di rischio (attualmente i bund tedeschi). Alcuni investitori hanno cercato di proteggere i propri capitali utilizzando i credit default swap (CDS), aumentando però così la pressione sui titoli corporate sottostanti. I CDS sono considerati il primo campanello d’allarme per i mercati obbligazionari, che allerta gli investitori sulla debolezza strutturale prima che scoppi la crisi.
È interessante notare che la forte correlazione, che esisteva tra le preoccupazioni per il debito sovrano e i mercati dei corporate bond, sembra essersi infranta. L’indice europeo Itraxx, che misura l’affidabilità del credito europeo investment grade, si è ristretto da settembre 2009, in contrasto con i Paesi periferici, dove gli spread dei CDS hanno avuto una forte correlazione con i CDS greci. Questo fenomeno è messo in evidenza dal grafico. Dopo la crisi finanziaria del 2008 fino a settembre 2009, gli spread dei CDS sul credito investment grade e sovrano erano fortemente correlati. Perché il rischio di una crisi del debito sovrano non sta avendo lo stesso impatto sul mercato europeo dei corporate bond che aveva tra settembre 2008 e settembre 2009?
Secondo me, le motivazioni sono diverse. In primo luogo, a differenza degli Stati europei, le aziende hanno ridotto il ricorso alla leva finanziaria durante la recessione, tagliando i costi, liberando o mettendo in liquidazione alcuni asset, e aumentando il capitale azionario per ridurre il debito; in secondo luogo, a differenza degli Stati europei, le aziende hanno sfruttato le condizioni di mercato favorevoli per estendere i propri profili di debito; terzo, sempre a differenza dei propri Stati, molte società sono ricche di liquidità; quarto, ancora a differenza dei propri Stati, molte aziende di elevata qualità non sono state colpite dall’incertezza politica.
Per queste considerazioni, non mi sorprende che i corporate bond europei di elevata qualità sia rimasti fino ad ora separati dalle preoccupazioni che riguardano i mercati sovrani. Il mondo corporate parte da una posizione di vantaggio, poiché molte aziende hanno adottato le azioni necessarie per migliorare i propri bilanci e i conti operativi. Gli standard delle operazioni di credito stanno migliorando in maniera positiva per l’asset class e i tassi di default potrebbero aver raggiunto un picco molto inferiore alle aspettative del mercato. I rendimenti dei corporate bond restano vantaggiosi, specialmente se paragonati alla liquidità.
