Draghi-bazooka, chi vince e chi perde con il piano Bce

COMMENTO “TEDESCO” ALLA BCE – Per dirla con le parole di Johannes Mueller, cio wealth management Germany di Deutsche AWM, il quantitative easing di Mario Draghi “si è rivelato superiore alle aspettative che si erano già riflesse nei prezzi del mercato finanziario. Dopo il primo entusiasmo iniziale, ci aspettiamo una certa tranquillità sui mercati al posto della speculazione rampante degli ultimi giorni e settimane”. Ma è solo uno dei commenti condivisi dai gestori dopo la decisione annunciata dalla Banca centrale europea (vai qui per la notizia). “Dal punto di vista economico”, continua Mueller, “siamo del parere che gli acquisti di titoli di Stato da parte della Bce non saranno né una panacea né un male. Il duraturo effetto positivo sull’economia verrà probabilmente dalla svalutazione dell’euro, che equivale a un piccolo programma di stimolo. In ogni caso, l’impatto complessivo del quantitative easing rischia di essere limitato. Possiamo aspettarci una temporanea battuta d’arresto per l’euro, ma soprattutto ci attendiamo che la valuta continui a deprezzarsi nei confronti del dollaro, un trend che sosterrà i profitti delle imprese nella zona euro e quindi anche i mercati azionari. Non ci aspettiamo che le tendenze inflazionistiche si invertano molto presto, per cui crediamo che i rendimenti dai mercati obbligazionari continuino a essere interessanti nel breve termine”.

LE IMPLICAZIONI DEL QE – Sul fronte italiano, Luca Noto, gestore obbligazionario di Anima sgr, commenta: “la decisione rappresenta un punto fermo sulla strada della ricostituzione della credibilità della Bce, messa in discussione dalla recente mancanza di interventi a fronte di un deterioramento dello scenario di crescita e di inflazione. La scelta di acquistare 60 miliardi di asset ogni mese, per un totale di oltre 1.000 miliardi di aumento entro settembre 2016, rappresenta un eloquente messaggio di credibilità da parte della banca centrale. Inoltre, questa decisione è condizionata a un ritorno dell’inflazione su valori più coerenti con il target della Bce, rendendo di fatto questo programma potenzialmente illimitato. Le implicazioni sui mercati obbligazionari sono univoche: la banca centrale afferma la volontà di mantenere molto accomodanti le condizioni finanziarie dell’area euro, ponendo le basi per una compressione degli spread e tassi stabili o decrescenti, una valuta stabile o più debole, con una volatilità e incertezza decrescente. La misura dell’efficacia dell’intervento sarà visibile su due elementi: le aspettative di inflazione e il tasso di cambio euro/dollaro”.

EFFETTI SULLE ASSET CLASS – “La Bce si aspetta che le misure prese giovedì 22 gennaio contribuiranno a generare inflazione nell’eurozona”, dice Anthony Doyle, investment director retail fixed interest di M&G Investments. “I mercati hanno reagito focalizzandosi sulla dimensione del quantitative easing e sull’impatto che può avere un così grande acquisto di obbligazioni. Crediamo che nel breve periodo il programma di quantitative easing potrebbe far scendere i rendimenti dei titoli di Stato europei. Di conseguenza, i bond investment grade e high yield dovrebbero beneficiare dell’annuncio. In aggiunta, l’euro vedrà probabilmente una maggiore pressione in quanto gli investitori europei punteranno a investire a livello globale alla ricerca di rendimenti positivi. Nel più lungo termine, riteniamo che i rendimenti dei titoli di Stato aumenteranno nel momento in cui le misure cominceranno ad avere un impatto positivo sull’inflazione. Ci aspettiamo di vedere un miglioramento nella capacità di accesso al credito delle imprese non finanziarie e delle famiglie europee, che dovrebbe generare un aumento della domanda. Inoltre, un indebolimento dell’euro potrebbe aumentare i prezzi delle importazioni e quindi l’inflazione. Potrebbe anche incrementare le esportazioni e quindi l’attività economica. Con maggiori prospettive di inflazione e di crescita, i titoli di Stato europei finiranno probabilmente sotto pressione”.

BENEFICI PER CHI ASSUME RISCHIO – “Ci aspettiamo un effetto positivo sugli asset rischiosi, un ulteriore indebolimento dell’euro e un sostegno a minori rendimenti obbligazionari nei paesi core e periferici dell’eurozona”, dichiara Bill Street, responsabile investmenti Emea di State Street Global Advisors. “Il 2015 è un anno fondamentale per l’Europa, e Mario Draghi ha combattuto le accuse di illegalità e le pressioni da parte dei membri del consiglio direttivo della Bce per arrivare a questo punto. Dobbiamo riflettere su quanto è stato già fatto, dal momento che questo è il terzo pilastro di un piano di acquisto più ampio. Nel 2009 la Bce ha cominciato a comprare covered bond, nel tentativo di rivitalizzare il mercato dei mutui, e nel 2014 il programma di acquisto di Abs è stato avviato per fronteggiare il meccanismo di finanziamento nell’eurozona e diminuire la dipendenza delle pmi dalle banche. Ora, nel 2015, la Bce ha scelto la via del quantitative easing, per cercare di modificare la curva dei tassi di sconto. È fondamentale”, continua Street, “che i governi nazionali agiscano con forze simili e svolgano il loro ruolo nel fare tutto il possibile per aiutare l’Europa. Draghi ha costantemente evidenziato che la politica monetaria da sola non può andare lontano. Ha bisogno di essere accompagnata da riforme strutturali e dalla liberalizzazione del mercato del lavoro in tutta Europa per essere un vero successo. La pazienza nei confronti di chi si attarda nel processo di riforma sta scemando”.

PUNTI DEBOLI E POSSIBILI VANTAGGI – “A mio giudizio, la strategia presenta punti deboli e altrettanti possibili vantaggi”, premette Paras Anand, responsabile per l’azionario europeo di Fidelity Worldwide Investment. “La buona notizia per gli investitori europei è che, a prescindere da questo importante evento macroeconomico, i corsi azionari nella regione sono trainati in primo luogo da fattori aziendali specifici piuttosto che da variazioni delle condizioni di mercato o top-down. Proprio per questo motivo è opportuno riepilogare come l’ultima mossa della Bce potrebbe influenzare nel lungo termine la crescita della regione. In primo luogo, ritengo che un piano d’azione così ampiamente discusso non coglierà di sorpresa i mercati o l’economia reale e vale la pena di domandarsi se l’annuncio della volontà della Bce di aumentare il proprio bilancio per stimolare la crescita non sia più efficace dell’intervento stesso. In secondo luogo, le correzioni avvenute nella regione dopo la repentina espansione e la dolorosa contrazione dello scorso decennio erano chiaramente destinate a esercitare importanti pressioni deflazionistiche. La storia ci ha però insegnato che le aziende europee sono uscite da ogni recessione sostanzialmente rafforzate. In terzo luogo, uno dei punti più discussi è la misura in cui la costante presenza della Bce in veste di acquirente di debito pubblico allenti la pressione su economie a cui servirebbero fortemente riforme strutturali. Da ultimo, l’attuale programma potrebbe ostacolare anziché supportare un opportuno spirito di collaborazione fra i governi europei”.

L’EFFICACIA DEL PROGRAMMA – “Gli aspetti essenziali per ottenere un programma di quantitative easing di successo”, dice John Greenwood, capo economista globale di Invesco, “sono rappresentati dal fatto che la banca centrale deve innanzitutto acquistare titoli a lungo termine e anche acquistare tali titoli da istituti non bancari. Tuttavia, la Bce ha annunciato che le ‘modalità operative’ del programma riguarderanno l’acquisto di obbligazioni con una scadenza minima di due anni e massima di 30 anni al momento del loro acquisto. A mio giudizio i titoli dovrebbero, idealmente, avere scadenze nel segmento più a lungo termine – diciamo tra i 10 e 30 anni – altrimenti la Bce si troverebbe ad affrontare un ‘giro contabile’, come quello fatto dalla Federal Reserve, per allungare la scadenza dei propri titoli. Sfortunatamente, acquistando titoli con scadenze inferiori (ovvero intorno ai due anni), la Bce rischia di doverli acquistare dalle banche piuttosto che dagli istituti non bancari, riducendo l’efficacia del programma stesso”. Yves Longchamp, head of macroeconomic research Ethenea Independent Investors, si esprime in maniera positiva: a un ritmo di 60 miliardi al mese fino a settembre 2016, il programma è molto consistente e inoltre è molto ampio, visto che riguarda bond governativi, Abs e covered bond fino a 30 anni. Abbinato alle riforme strutturali, il quantitative easing potrebbe essere lo strumento giusto per combattere la deflazione, sostenere il credito e infine la crescita.

UN PASSO NELLA DIREZIONE GIUSTA – “In generale, consideriamo l’annuncio un passo nella direzione giusta”, riferisce Tanguy Le Saout, head of European fixed income di Pioneer Investments. “Ci aspettiamo che, dopo questo annuncio, i rendimenti obbligazionari dei paesi cosiddetti core possano essere oggetto di una certa pressione al rialzo in quanto, di solito, gli investitori ‘comprano il rumor e vendono i fatti’. La nostra aspettativa è che i mercati obbligazionari periferici potranno avere benefici nel breve termine grazie alla presenza di un importante e duraturo acquirente dei loro titoli obbligazionari. Considerato l’imponente volume di acquisti programmato dalla banca centrale, la nostra aspettativa è che gli spread rimangano sui livelli attuali o che si riducano ulteriormente. Manteniamo una visione complessivamente neutrale sulla spread duration. Crediamo che la generazione di alfa nel 2015 nel settore del credito potrà venire dalla selezione dei singoli titoli e settori. Manteniamo un sovrappeso sui titoli corporate ibridi e sui finanziari subordinati”.

BICCHIERE “MEZZO PIENO E MEZZO VUOTO” – Secondo Olivier Arpin, economista di Union Bancaire Privée, “le misure annunciate dall’Eurotower non avranno un effetto radicale sui fondamentali dell’eurozona. Rimaniamo quindi prudenti sull’outlook di breve e medio termine della crescita economica per l’area della moneta unica”. Per Marco Vailati, responsabile ricerca e investimenti di Cassa Lombarda, “nel cercare di stimare la possibile espansione futura del bilancio della Bce, non bisogna dimenticare che alle misure comunicate giovedì 22 gennaio occorre aggiungere quello che verrà distribuito con i prossimi sei Ltro a cadenza trimestrale. Questa misura, essendo fissata in un importo massimo proporzionale al maggior credito erogato nel periodo, ha di per sé una natura ciclica e può perciò fungere da acceleratore dell’auspicata ripresa. Nel complesso, le misure annunciate da Draghi sono state anche superiori alle forti aspettative del mercato per quanto riguarda la dimensione dell’intervento, la sua rapidità e l’opzione che possa proseguire anche oltre, in funzione delle aspettative di inflazione. D’altro canto, le attese potrebbero essere state ‘deluse’ per la bassa percentuale di condivisione del rischio. In realtà, si tratta del classico bicchiere mezzo vuoto e mezzo pieno. Tali misure faranno affluire molta liquidità sul mercato determinando un abbassamento dei tassi e degli spread, nonché un calo dell’euro, che dovrebbero aiutare nell’obiettivo statutario della Bce di far risalire l’inflazione. Ovviamente tutto ciò dovrebbe contribuire positivamente al recupero dell’economia, attraverso una riduzione del costo del credito e una maggior competitività dell’export. Tutto ciò è positivo per azioni e bond dell’eurozona e negativo per la sua valuta”.