La Bank of International Settlements (BIS) ha recentementereso pubblici alcuni dati interessanti sull’esposizione al rischio Paesedelle banche globali. Per la prima volta abbiamo informazioni non solo suquali banche abbiano obbligazioni di stato, corporate e bancarie di Grecia ealtri Paesi periferici europei, ma anche di chi probabilmente hasottoscritto una protezione tramite credit default swaps (CDS) su entità diquesti Paesi. Ci sono anche informazioni su alcune banche del Regno Unito,ad esempio il fatto che attualmente hanno 1.15 trilioni di dollari diesposizione di controparte sui derivati finanziari, valutati a un valore dirimpiazzo positivo, un’esorbitante quantità, pari a un terzo del totaleglobale, ma di questo parlerermo forse un’altra volta….I dati rivelano alcune ambiguità. Ad esempio, il CDS sottoscritto su undebitore è contemplato nei dati della BIS come una “garanzia estesa” aquella parte, dal momento che il rischio ultimo è che il debitore vada indefault, ma potrebbero esserci anche altre tipologie di garanzie, come lelettere di garanzia del credito legate a contratti nel trade financecontemplate all’interno dei dati totali. E i dati includono solo i CDSsottoscritti dalle banche, escludendo quindi tutti i CDS sottoscritti daassicuratori, fondi hedge e altre controparti.Le banche europee detengono il grosso dell’esposizione (cash) diretta ai Paesidebitori dell’Europa periferica, fino a tre quarti del totale in molti casi.I dati non ci dicono chi ha acquistato la protezione dei CDS sui debitoridell’Europa periferica; sarebbe ragionevole pensare che le banche europeeabbiano provato a dare copertura alla loro esposizione diretta comprando CDSdalle banche americane. Di conseguenza se arrivassimo alla ristrutturazionedel debito da parte di un Paese dell’Europa periferica, sarebbe ragionevoleche l’Europa in generale avrebbe motivo di innescare gli indennizzi dati daiCDS, mentre gli Stati Uniti vorrebbero evitare una ristrutturazione perché,in potenza, le banche statunitensi potrebbersi trovarsi a dare consistentiindennizzi. Su questa questione, David Geen, Consigliere Generaledell’organismo sull’industria dei derivati, l’International Swaps andDerivatives Association (ISDA) ha detto che una conversione del debito cheallunghi le scadenze non scatenerebbe necessariamente il pagamento deicontratti sui CDS. Questo mette in luce quanto nei fatti sarà politica qualsiasi decisione sulverificarsi di un default, sia per le obbligazioni sottostanti sia per iCDS. Non c’è da meravigliarsi che la stampa abbia dato notizia del fatto chegli Stati Uniti abbiano fatto pressione sui politici europei per trattare laquestione greca in modo che si eviti ad ogni costo l’avvio del pagamento deiCDS. La questione dell’innesco dei CDS sovrani dovrebbe essere una “questione dimercato” o piuttosto un affare politico? Sfortunatamente si è dimostratoimpossibile redigere i contratti CDS in modo ineccepibile, in quanto èimpossibile prevedere le dinamiche negli eventi di default – e non si puòfare una legge per un cambiamento nella legge. Negli anni abbiamo vistonumerosi cambiamenti ai protocolli sui CDS da parte dell’ISDA, in quanto isingoli eventi di ristrutturazione hanno rivelato falle nei contratti CDS. Ei Paesi sovrani sono, ovviamente, gli ultimi scrittori della legislazione,quindi sta a loro stabilire se cambiare le proprie leggi in modo che unevento di default si ripercuota sui CDS o sul debito sottostante. Adesempio, se la Grecia avesse cambiato le proprie leggi nazionali in modo chefosse alterata la scadenza di tutti i suoi debiti, questo sarebbe statoapplicabile e avrebbe dato il via a un evento di ristruttuazione dei CDS?Cosa sarebbe successo se la Grecia avesse dato garanzie aggiuntive ai nuovisottoscrittori lasciando al contempo invariate le vecchie obbligazioni? O seavesse imposto una tassa speciale sul pagamento degli interessi dei titolidi stato? Il funzionamento dei CDS bancari è già stato chiamato in questionedal modo in cui il governo irlandese ha cambiato i termini del debitosottostante, allungando la data di scadenza in modo che non ci siano piùobbligazioni non rimborsate nelle classi di scadenza usate come riferimentonei contratti CDS. Sfortunatamente, non solo molti attori del mercato pensano che i CDS suisovrani fossero una buona idea, sia come modo per assumere rischio, o comecopertura contro i rischi esistenti, ma anche i regolatori hanno sposatol’idea che i CDS forniscano una sorta di copertura del rischio, permettendoquindi alle banche di ridurre la quota di capitale che possedevano contro lequote di esposizione al rischio di controparte. Se troviamo un precedenteche mostri come la protezione dei CDS non funzioni in pratica e non forniscala copertura sperata, probabilmente la capacità di solvibilità delle bancheverrebbe nuovamente messa in discussione.
